Les hausses de taux de cap ne sont pas toutes égales

Le taux de capitalisation est un concept de base en immobilier. La différence entre le taux de cap à l’achat et à la revente d’un bâtiment peut avoir un impact majeur sur le taux de rendement d’un investissement. Mais il y a aussi un impact de second degré des variations de taux de cap qui est moins souvent abordé. 

La base 

Rappel rapide. Pour estimer la valeur d’un immeuble locatif : 

Valeur de l’immeuble = NOI / taux de cap 

Disons que j’ai un bloc appartements récent de 150 unités, qui se louent en moyenne à 1700$ par mois. Les dépenses opérationnelles (taxes foncières, énergie, réparations, etc) s’élèvent à 1M$ par année. Mon revenu d’opération net = 150 x 1700 x 12 – 1M$ = 2,060,000$. Le dernier rapport de marché de CBRE affiche un taux de cap moyen pour les nouvelles constructions de 4.5%.

JVM = 2,060,000$ / 4,5% = 45,8M$.  

L’effet d’une hausse de taux 

Imaginons maintenant que le taux de cap passe de 4.5% à 5.5%. Peut-être que la situation économique générale s’est détériorée. Ou que la population de la ville augmente moins rapidement que prévu. Ou qu’un employeur majeur a annoncé la fermeture de son site. Peu importe. L’appétit des investisseurs s’est refroidi pour une raison xyz.  

JVM = 2,060,000$ / 5,5% = 37,5M$. 

Une baisse de valeur de 8,3M$, 18% de la valeur initialement calculée de 45,8M$. 

Si le taux de cap était plutôt passé de 4,5% à 6,5%, la JVM aurait diminué de 45,8M$ à 31,7M$. Une baisse de 31% de ma valeur de revente. 

Le point de départ fait une différence 

Ok, on vient de voir qu’une hausse de taux de cap amène une baisse matérielle de la JVM de l’immeuble, même si ma performance opérationnelle ne bouge pas. Rien de spécial jusqu’ici. 

L’angle qui est moins souvent analysé est le point de départ de la hausse de taux de cap. 

Si j’achète un bâtiment à un taux de cap de 4% versus 5%, évidemment je paie le bâtiment plus cher. Mais en plus de payer le bâtiment plus cher, je suis plus à risque dans le cas d’une hausse de taux.  

Regardons trois scénarios de hausse de taux de cap : 

• De 3 % à 4 % → JVM diminue de 25% 

• De 4 % à 5 % → JVM diminue de 20% 

• De 5 % à 6 % → JVM diminue de 17% 

• De 6 % à 7 % → JVM diminue de 14% 

Autrement dit : plus le taux de cap de départ est bas, plus la baisse de JVM nous fait mal pour la même hausse de 1% des taux. 

En pratique

Donc un autre avantage d’acheter un actif locatif à un taux de cap élevé (en plus de payer moins cher, doh...) est la baisse de la sensibilité aux variations de JVM en cas de hausse de taux. 

En plus de guider nos choix d’actifs, ça peut aussi influencer la catégorie d’actifs qui est intéressante dans le climat économique actuel, comme on a discuté il y a quelques semaines dans le cas du bureau.  

Évidemment, la relation pour une hausse de taux de cap est l’image miroir d’une baisse de taux: si j’anticipe une baisse des taux, plus mon taux de cap au départ était élevé, moins la hausse de JVM sera matérielle, toute chose étant égale par ailleurs. 

Quand je parle d’une variation de taux de cap, beaucoup de gens entendent “variation de taux d’intérêt”. Il faut faire attention: oui il y a une corrélation positive entre les taux de cap et par exemple les obligations 10 ans canadiennes, mais ce n’est pas absolu. De façon générale, quand les taux d’intérêt montent, les taux de cap ont tendance à monter aussi: mais ce n’est pas vrai de dire que si les taux d’intérêt augmentent de 1%, les taux de cap vont aussi augmenter d’environ 1%. Et il y a des situations où taux d’intérêt et taux de cap varient de façon différente. Plusieurs études sur le lien entre taux d’intérêt et taux de cap ont été compilées, comme celle-ci du CFA Institute ou celle-ci de EquityMultiple. C’est un sujet à la fois complexe et important, j’y reviendrai.